代币化进程快于华盛顿

三个月前，将美国股票引入基于区块链的市场，还更像是一种未来愿景，而非眼下迫在眉睫的市场结构问题。9月17日，情况发生了变化。美国证券交易委员会（SEC）为在合格链上场所限量交易代币化美国股票建立了临时框架——这使代币化从金融前沿向受监管主流又迈出了重要一步。作为洲际交易所（纽约证券交易所母公司）与OKX合资企业的联席主席，我对这一转变有着近距离观察；该合资企业正在为代币化和数字原生金融产品建设基础设施。 SEC发布了其所谓的“创新豁免”，创建了一个临时性、附条件的框架。在该框架下，合格场所可利用自动做市商和流动性池，交易在美国交易所上市的某些代币化股票，而无需向SEC注册。该豁免为期五年，允许对基于区块链的交易进行试验，同时施加旨在保护投资者的限制。 这是一项重大进展。但其更重要的意义，或许在于它揭示了技术变革的速度。 争论的焦点已不再是区块链技术有朝一日是否会进入传统资本市场，而是现有市场将如何接纳它，以及何种规则将主导这一转型。 安德鲁·科莫（Andrew Cuomo）是纽约州前州长，也是OKX董事会成员。 代币化不会消除金融风险，也不会让监管者的基本职责过时。恰恰相反。市场最终依靠信任运转，而新技术只有在投资者确信所有权真实、交易可靠、市场公平、作恶者会被追责时，才能成功。 我是从反面教训中明白这一点的。 金融危机期间，我担任纽约州总检察长，亲眼看到当创新和金融工程快于监管与风险管理时会发生什么。次级贷款和日益复杂的抵押贷款证券曾被宣传为扩大信贷渠道、分散风险的创新。然而，糟糕的承销和不充分的保障措施反而帮助风险在整个金融体系中传播。 教训并不是金融创新应当停止，而是创新与监管必须共同发展。 这似乎正是SEC目前采取的做法。 这项豁免并非放任自流。所有交易场所参与者都必须获得许可。根据豁免交易的代币化股票必须为投资者提供与同类传统股票相同的权利和特权。交易场所可交易的代币化证券数量和规模面临限制。发行人可反对其股票被非关联第三方代币化后交易。智能合约必须可审计并部署在公共区块链上，当代币化证券所对应的基础证券停止交易时，该代币化证券的交易也必须停止。 这是把监管当作实验室：在明确界定的护栏内允许创新，观察技术表现，并利用这些经验为后续规则提供依据。 SEC主席保罗·阿特金斯（Paul Atkins）将该豁免描述为“通往持久规则制定的桥梁”。这一表述很重要，因为从定义上讲，创新豁免并非永久性的监管架构。 当前体系的局限在SEC行动的两天前尤为明显。 9月15日，美国参议院未能推进《数字资产市场清晰法案》。结束辩论的动议获得49票，未达到继续推进所需的三分之五门槛。该立法原本将建立一套管理数字资产的全面法定框架，并明确SEC与商品期货交易委员会（CFTC）的职责。 围绕该法案存在实质性分歧，涉及消费者保护、银行业、道德、非法金融以及联邦监管机构各自权力等问题。这些辩论并非小事。 但无论立法日程如何，底层技术及围绕它发展起来的市场都将继续前进。 过去两周，我在欧洲与监管机构和金融市场参与者会面时，这一点反复提醒着我。欧洲政策制定者面临着与美国许多相同的问题：如何在不妨碍市场诚信的情况下鼓励创新？为传统中介机构设计的规则如何适用于去中心化技术？监管机构能在不制造不稳定的情况下以多快速度适应？ 欧洲尚未解决所有问题。其自身在分布式账本市场基础设施方面的试验也经历了成长阵痛。但欧盟已经建立了共同监管框架，并正在从实施中学习。 这很重要，因为资本和技术是流动的。 对基础设施进行长期投资的金融机构关心监管的实质内容，但也深切关心其可预测性。决定在哪里投资、建设交易系统、开发产品和配置资本的企业，需要理解自己将依据何种规则运营。严格但清晰的规则可以被规划应对。持续的不确定性则更难定价。 这就是为什么监管清晰不仅仅是一个法律或政治问题。它也是一个经济问题。 建立可信且可预测框架的司法管辖区，更有能力吸引投资、人才和金融基础设施。那些仍不确定的司法管辖区，则可能眼睁睁看着标准——并最终是市场——在别处形成。 SEC的行动解决了美国部分不确定性，而且是以深思熟虑的方式。但它也揭示了一个制度现实：监管机构是在国会已授予的权力下运作。豁免会到期。法规可能被未来的委员会修订，并在法庭上受到挑战。另一方面，成文法提供更高程度的持久性，并界定监管机构运作的边界。 随着代币化持续扩张，这种区别将变得更加重要。 潜在应用十分可观。分布式账本技术可能改变证券的发行、转让、交易、结算和记录方式。它可能降低某些交易成本、提高透明度并扩大流动性，尤其是在资产历来难以交易的市场。 这些好处都不是必然的。技术必须证明自己，而投资者保护必须始终处于首位。 但金融史表明，当技术能让某个流程更快、更便宜、更透明或更易获得时，市场就会去检验它。电子交易改变了华尔街。移动技术改变了银行业。代币化可能被证明是又一次这样的转变。 SEC现在已经打开了探索答案的大门。 接下来会发生什么——在市场、监管机构和国会——决定的将不只是管理一类新型金融技术的规则。它还将影响企业在哪里投资、新基础设施在哪里建设，以及哪些司法管辖区为下一代资本市场制定标准。 技术在快速前进。现在的问题是，美国能否建立一个足够持久、足以与之同步的监管框架。 注：本专栏表达的观点仅代表作者本人，不一定反映CoinDesk, Inc.或其所有者及关联方的观点。